A. DCF Nâng cao: Phân tích cho thuê theo hợp đồng
Việc sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) đối với các tài sản bất động sản sản sinh thu nhập, đặc biệt khi có nhiều người thuê với hợp đồng cho thuê phức tạp, là thực sự hợp lý. Các bước căn bản của một phân tích DCF như sau:
- Dự đoán thu nhập từ các hợp đồng cho thuê hiện tại
- Đặt giả thiết về gia hạn hợp đồng cho thuê
- Ví dụ, xác suất gia hạn là 60% với thời gian bỏ trống là 10 tháng nếu không được gia hạn, có nghĩa rằng xác suất không được gia hạn hợp đồng là 40% và trung bình bỏ trống 4 tháng (40% x 10 tháng) khi thời điểm cần gia hạn hợp đồng tới. Nếu một hợp đồng tiêu biểu thuê là 3 năm hay 36 tháng, có nghĩa là tỷ lệ bỏ trống đối với hợp đồng này là 4 tháng mỗi 40 tháng (36+4) hay 10%, tương đương tỷ lệ lấp đầy 90%.
- Đặt giả thiết về các chi phí hoạt động
- Các chi phí hoạt động thường được phân thành chi phí cố định, chi phí biến đổi, hoặc kết hợp tính chất của 2 loại chi phí này. Các chi phí biến đổi phụ thuộc vào mức độ diện tích sẽ được thuê và sử dụng, trong khi các chi phí cố định thì không phụ thuộc. Các chi phí cố định tuy nhiên vẫn có thể thay đổi theo thời gian, ví dụ tăng cùng với lạm phát do hầu hết các loại chi phí thay đổi theo thời gian bởi lạm phát.
- Có một số loại chi phí cũng phụ thuộc vào mức độ diện tích sẽ được thuê và sử dụng của tài sản bất động sản, thí dụ như chi phí quản lý thường được tính theo % của tổng thu nhập cho thuê.
- Bảo hiểm và thuế tài sản bất động sản (nếu có) thường có nhiều khả năng được coi là chi phí cố định vì không phụ thuộc vào mức độ diện tích sẽ được thuê và sử dụng.
- Tiền điện, nước và chi phí cùng loại có thể được coi là chi phí kết hợp giữa cố định và biến đổi. Với nhiều người thuê hơn thì chi phí điện nước sẽ cao hơn, tuy nhiên trong đó bao gồm phần nào chi phí cố định kể cả cho các tòa nhà hoàn toàn bỏ trống; thí dụ, các diện tích chung như sảnh, hành lang, … vẫn cần điều hòa sưởi hay làm mát và được chiếu sáng. Nhiệt độ của các diện tích còn trống vẫn cần máy điều hòa để giữ nhiệt độ ở một khoảng nhất định để tránh bị hư hỏng. Vì vậy chi phí điện, nước và chi phí cùng loại được coi là một phần cố định và một phần biến đổi.
- Đặt giả thiết về khả năng hấp thụ diện tích bỏ trống của thị trường
- Kết quả của giả thiết về gia hạn hợp đồng cho thuê là khả năng hấp thụ diện tích bỏ trống của thị trường hay diện tích bỏ trống sẽ được phản ánh qua tỷ lệ bỏ trống của tài sản bất động sản, cho tới khi diện tích bỏ trống được cho thuê.
- Ước tính giá trị giao dịch mua bán lại trong tương lai
- Hiển nhiên sẽ khó hơn để dự đoán dòng tiền càng xa dần về tương lai. Do vậy, thực tế sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền cho thấy thời gian nắm giữ đầu tư khoảng 10 năm là hợp lý.
- Đặt thời gian nắm giữ đầu tư dài và vượt qua thời điểm các hợp đồng thuê hiện tại hết hạn có thể giúp chúng ta ước tính giá trị bán lại bất động sản tại cuối thời gian nắm giữ dễ dàng hơn, bởi vì tất cả các hợp đồng cho thuê sẽ có giá cho thuê thị trường và giá thuê tăng trưởng bình thường sau đó.
- Trên lý thuyết, độ dài thời gian nắm giữ đầu tư không ảnh hưởng gì vì giá bán lại bất động sản phản ánh giá trị chiết khấu về hiện tại (PV) của dòng tiền kỳ vọng thu được sau khoảng thời gian nắm giữ đầu tư.
- Lựa chọn tỷ suất chiết khấu để tìm giá trị chiết khấu về hiện tại (PV) của dòng tiền
- Các chuyên gia phân tích có thể khảo sát người mua bất động sản trên thị trường để tìm hiểu người mua yêu cầu tỷ suất lợi nhuận bao nhiêu khi đầu tư.
- Tỷ suất chiết khấu phải cao hơn lãi suất vay nợ cầm cố (mortgage rate) của một khoản vay tín dụng dành cho bất động sản đó, không quan tâm đến việc Nhà đầu tư có dự kiến vay tín dụng hay không.
Sử dụng một tỷ suất chiết khấu hay nhiều tỷ suất chiết khấu tương ứng với độ rủi ro khác nhau của dòng tiền mỗi năm, không thực sự đáng quan tâm. Mà điều quan trọng là chúng ta sử dụng một tỷ suất chiết khấu phản ánh trung bình độ rủi ro của việc đầu tư vào bất động sản này so với các động sản khác.
B. Những lợi thế và bất lợi của việc sử dụng phương pháp thu nhập
- Lợi thế của việc sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) nằm ở chỗ nó nắm bắt dòng tiền các năm mà nhà đầu tư thực sự quan tâm. Phương pháp này không phụ thuộc vào các giao dịch hiện tại của các tài sản bất động sản so sánh miễn là chúng ta cảm thấy rằng có thể lựa chọn được một tỷ suất chiết khấu thích hợp.
- Bất lợi ở chỗ phương pháp thu nhập đòi hỏi một lượng thông tin chi tiết cụ thể dùng để dự đoán những việc sẽ xảy ra trong tương lai, thậm chí chỉ là dự đoán tỷ lệ tăng trưởng của Thu nhập kinh doanh tịnh mà không đi sâu vào phân tích cho thuê theo hợp đồng. Lựa chọn một tỷ suất chiết khấu phù hợp là cực kỳ quan trọng cũng như chọn một tỷ suất vốn hóa cuối cùng hợp lý. Chỉ một sự biến đổi nhỏ trong giả thiết về các tỷ suất này có thể ảnh hưởng lớn đến giá trị thẩm định giá của bất động sản.
C. Những lỗi thường gặp khi sử dụng phương pháp thu nhập
Phân tích chiết dòng tiền chiết khấu đòi hỏi rất nhiều giả thiết đặt ra, và các nhà phân tích có khả năng đặt ra các giả thiết không phù hợp với thực tế:
- Tỷ suất chiết khấu không phản ảnh rủi ro thực tế.
- Tỷ lệ tăng trưởng thu nhập lớn hơn tỷ lệ tăng trưởng chi phí.
- Tỷ suất vốn hóa cuối cùng không hợp lý khi so sánh với tỷ suất vốn hóa khởi đầu.
- Tỷ suất vốn hóa cuối cùng được áp dụng lên Thu nhập kinh doanh tịnh không phải là tiêu biểu của bất động sản đó.
- Tính chu kỳ của thị trường bất động sản không được để ý, đề cập đến.
Written by: Nguyễn Tuấn Anh, CFA
